Nel fondo del Reno Woglinde, Wellgunde e Flosshilde, figlie del fiume, nuotano, scherzano e cantano. Il Nibelungo Alberich sbuca da un crepaccio, le vede e le invita una dopo l'altra ad accoppiarsi con lui. Woglinde si allontana subito beffarda e va a nuotare poco lontano; Wellgunde si rivolge in modo carezzevole al nano, per poi sottrarsi rapidamente; Flosshilde lo alletta con unaspecie di serenata sentimentale che però improvvisamente volge al grottesco lasciando di nuovo il nano scornato e deluso. Improvvisamente l'oro che giace in fondo al Reno, illuminato dai raggi del sole, si desta e sfavilla: le ondine cantano festose la bellezza incontaminata dell'oro. Incuriosito, Alberich chiede maggiori ragguagli e le tre gli rivelano incautamente il potere del tesoro da loro custodito: chiunque sarà capace di forgiare con l'oro del Reno un anello, dominerà il mondo. Per dar forma al terribile monile è però necessario rinunciare per sempre all?amore, cioè al legame che unisce ogni creatura alle altre. Alberich, attirato dall'idea del dominio assoluto con il quale volendo potrà anche acquistarsi il piacere, compie il furto, maledice l?amore e fugge. La scena è invasa dalle tenebre e dalla nebbia.

In un prato fiorito circondato da cime montane, Wotan riposa accanto alla moglie Fricka. Il giorno nascente illumina sempre più una rocca dalle merlature scintillanti che sorge su una vetta rocciosa oltre la valle del Reno. Quando il castello è diventato completamente visibile, Fricka si sveglia e lo nota spaventata. Nel dormiveglia Wotan, re degli dei, si compiace intanto della monumentale dimora costruitagli dai giganti Fasolt e Fafner. In cambio egli ha promesso loro la sorella di Fricka, Freia, dea della giovinezza e della fecondità: ella coltiva le mele d?oro che danno agli dei la gioventù eterna, senza le quali essi invecchierebbero all?improvviso e morirebbero. Fricka, che pure ha voluto anch?essa la nuova reggia con la quale spera di trattenere presso di sé lo sposo, eterno girovago, è però molto preoccupata per l?incauto impegno preso da Wotan.

Arriva di corsa Freia, inseguita dai giganti Fasolt e Fafner che esigono il pagamento convenuto. Consapevole di quanto Freia sia essenziale, Wotan non vuole accondiscendere alle giuste richieste dei giganti. Egli temporeggia, ma i giganti non cedono: Fasolt perché invaghito sinceramente di Freia, Fafner perché conosce le qualità della dea, necessarie ai numi. I fratelli di Freia, Froh (un equivalente di Apollo) e Donner, dio degli uragani, cercano di ribellarsi, tanto che Wotan deve interporre la propria lancia per sedare il conflitto. Giunge finalmente il dio Loge, che vaga fiammeggiando per il cosmo: egli narra di aver cercato inutilmente un sostituto da offrire ai giganti al posto di Freia. In nessun luogo egli ha trovato qualcuno disposto a rinunciare alla bellezza della donna e all?amore, tranne Alberich, il Nibelungo che ha rubato l?oro al Reno e si è foggiato l?anello che conferisce il potere supremo. Loge riferisce anzi a Wotan le recriminazioni delle ondine, le quali si rivolgono al più grande degli dei affinché faccia restituire l?oro rubato. Wotan, pensieroso, decide di conquistare l?anello per sé, e Loge gli suggerisce di sottrarlo ad Alberich con l?inganno. Fafner e Fasolt dichiarano di accettare l?oro in cambio di Freia, ma per precauzione portano in pegno con loro la dea piangente. In assenza dei frutti di Freia gli dei deperiscono immediatamente. Wotan si riscuote e accompagnato da Loge si inoltra nell?abisso, per conquistare oro e anello.

Nel Nibelheim Alberich, divenuto signore dei Nibelunghi grazie al potere dell?anello, sta insultando il fratello Mime, abilissimo fabbro, che non gli ha ancora consegnato l?elmo magico che gli aveva commissionato. Rendendolo invisibile, consentendogli di assumere l?aspetto di qualunque altro essere, uomo o animale, o di essere trasportato da un luogo all?altro con la velocità del pensiero, questo oggetto gli eviterà di essere derubato durante il sonno dell?anello magico che porta al dito. Strappato l?elmo a Mime, Alberich lo prova e, resosi invisibile, percuote il fratello con una frusta. Scende quindi a spronare al lavoro il popolo dei Nibelunghi, affinché strappino l?oro alla terra accrescendo sempre più il suo tesoro.

Giunge Loge assieme a Wotan: Mime racconta loro che Alberich, foggiato l?anello, costringe i nani a lavorare senza interruzione nei pozzi. Fa ritorno Alberich, di nuovo visibile, con l?elmo magico alla cintola. Loge lo blandisce e astutamente gli chiede di mettersi alla prova: grazie all?elmo magico il Nibelungo dapprima si trasforma in un drago enorme, poi in un minuscolo rospo. Loge e Wotan immobilizzano il piccolo animale, gli strappano l?elmo e portano con sé Alberich prigioniero, restituito alle fattezze originarie.

Lo stesso prato della seconda scena, avvolto dalla nebbia. Loge deride il nano prigioniero, che deve sottomettersi per riottenere la libertà: Wotan gli intima di consegnargli il tesoro, l?elmo magico e infine l?anello. Prima di sparire nelle viscere della terra il Nibelungo maledice l?anello: chi lo possiederà sarà divorato dal timore di perderlo, chi ne sarà privo vorrà conquistarlo ad ogni costo, chi se ne impadronirà sarà destinato alla morte.

I due giganti si presentano all?appuntamento convenuto: essi hanno trattenuto Freia nel Riesenheim (casa dei giganti) e l?hanno rispettata, tuttavia ora esigono il pagamento della loro opera. Fasolt e Fafner piantano a terra due pali, dietro di loro viene messa Freia e davanti Loge, Froh e Donner incominciano ad ammucchiare l?oro. La dea è coperta dal tesoro, ma Fafner riesce a vedere ancora i suoi capelli lucenti e per impedirne la vista impone a Loge di gettare sopra il tesoro anche l?elmo magico. Fasolt vede ancora sfavillare l?occhio della dea e chiede a Wotan di consegnare l?anello che questi ha al dito. Ora il nume si trova nella stessa condizione in cui poco prima si trovava Alberich: è concentrato sull?anello che dà il potere sul mondo, replica incollerito a Loge che gli suggerisce di restituirlo alle figlie del Reno, e non vorrebbe più separarsene. Fasolt fa per afferrare Freia e portarla con sé. Una fenditura si apre tra le rocce: appare Erda, dea veggente della terra, madre delle tre Norne, filatrici del destino. Erda ammonisce Wotan a cedere l?anello per sfuggire alla maledizione del Nibelungo: ella gli ricorda la provvisorietà di ogni condizione e la fine di tutto ciò che esiste. Wotan, turbato, si slancia verso Erda per trattenerla ma questa sparisce inghiottita dalla terra. Il dio deve cedere e consegna ai giganti l?anello. Subito i due fratelli litigano orribilmente: Fafner, il più avido, comincia ad accaparrarsi il tesoro. Fasolt protesta inutilmente, poi, istigato da Loge, si impadronisce con la forza dell?anello. A quel punto Fafner vibra il suo randello sul capo di Fasolt, che crolla a terra con il cranio spaccato. Nell?atterrimento generale, si riappropria dell?anello, finisce di insaccare il tesoro e se ne va col bottino sulle spalle.

La nebbia si è levata e la rocca è di nuovo visibile. Fricka è contenta di andare ad abitare nella nuova casa, mentre Wotan è in preda a cupi pensieri. Con voce di tuono Donner chiama a sé le brume e i densi vapori: il suo martello rimbomba, il tuono si propaga e un fulmine placa e ricompone il cielo. Froh getta un ponte alato: un arcobaleno oltrepassa la valle del Reno giungendo fino al castello. Wotan saluta la rocca, rasserenato da un improvviso segreto pensiero: egli creerà una stirpe di eroi che toglierà l?anello a Fafner, e per difendere la rocca dalle trame di Alberich vi adunerà un gran numero di guerrieri. Il nume invita Fricka a seguirlo nel Walhall (aula degli eroi) e vi si avvia con gli altri dei. Nel corteo vi è anche Loge, il quale però sa quanto la speranza di Wotan sia fallace e d?ora in poi non comparirà più, se non sotto forma di fiamma. Dal Reno giunge il canto delle ondine che reclamano e rimpiangono l?oro perduto e con il loro canto riassumono tutto il dolore del mondo: «Oro del Reno! Oh lucesse ancora nel profondo il tuo puro gioco! Schietto, fedele solo è nel profondo: falso e vile è quel che lassù trionfa!».